Pese al dólar estable, la inflación deja de bajar y crece el riesgo de una nueva recesión

El IPC fue del 1,9% en septiembre, pero los servicios aumentaron por encima del promedio y mantienen la presión sobre los precios. La indexación y los ajustes pendientes de tarifas complican la tendencia del indicador a la baja.

La trayectoria descendente de la inflación encontró en septiembre un nuevo obstáculo que confirma cuán difícil resulta la etapa final del proceso. El índice de precios al consumidor que elabora el Indec avanzó un 1,9% en el mes, dos décimas por encima del registro de agosto, en una leve aceleración que se explica casi por completo por el comportamiento de los componentes estacionales y regulados.

La inflación núcleo, en cambio, que excluye justamente esos rubros más volátiles y administrados, se moderó hasta el 1,7%, una décima menos que el mes previo. Esa aparente contradicción, un índice general que sube mientras su corazón se desacelera, encierra la verdadera dificultad del momento actual.

El análisis desagregado permite identificar con precisión dónde se concentran las presiones. La división de vivienda, agua, electricidad y gas encabezó los aumentos con un alza del 3,1%, seguida por educación, que trepó un 3%, y por comunicación, con un 2,5%.

El rubro de alimentos y bebidas, pese a mostrar una suba más contenida del 2%, fue el de mayor incidencia sobre el nivel general, al explicar cerca de un tercio del aumento total, traccionado sobre todo por las verduras, los tubérculos y las legumbres, que se dispararon casi un 10%.

En el extremo opuesto se ubicaron restaurantes y hoteles, con apenas un 1,1%, y la indumentaria y el calzado, con un 1,4%. Entre las grandes categorías, los estacionales lideraron con un 2,9%, seguidos por los regulados, con un 2,3%.

El dato que mejor retrata el núcleo del problema aparece al comparar la evolución de bienes y servicios, porque allí se esconde la inercia que impide quebrar la inflación. Los servicios aumentaron un 2,4% en septiembre, muy por encima del 1,7% que registraron los bienes, y esa brecha no es un episodio aislado sino una constante de los últimos dos años. En lo que va del año, los servicios acumulan una suba del 30,2%, frente a un 20,4% de los bienes, una diferencia de diez puntos que se repite mes tras mes. De hecho, desde fines de 2023 los servicios crecieron sistemáticamente más rápido que los bienes, con apenas dos excepciones, ambas inmediatamente posteriores a correcciones bruscas del tipo de cambio.

La raíz de esa persistencia está en la indexación, un mecanismo que se concentra precisamente en el universo de los servicios. Buena parte de ellos ajusta sus precios según la inflación pasada, de modo que el aumento de un mes se traslada casi automáticamente al siguiente, generando un piso difícil de perforar.

Si se observa la dinámica más reciente mediante el promedio móvil trimestral anualizado, el fenómeno se vuelve todavía más nítido, ya que los servicios corren a un ritmo cercano al 35% anual, mientras el índice general lo hace en torno al 25% y el núcleo alrededor del 23%. En otras palabras, la inflación remanente es, en lo esencial, una inflación de servicios indexados.

A ese cuadro se suma un componente de inflación todavía contenida que opera como una amenaza latente. De acuerdo con estimaciones de un instituto de investigación de la universidad pública, la cobertura de costos de los servicios públicos residenciales en el área metropolitana ronda apenas el 54%, y la del transporte se reduce a un 35%.

Dicho de otro modo, buena parte de las tarifas aún no refleja plenamente sus costos reales, de manera que la recomposición pendiente constituye una presión adicional sobre los precios que todavía no terminó de manifestarse.

Frente a este panorama, la estrategia oficial descansó sobre tres pilares, el superávit fiscal, la dureza monetaria y el ancla cambiaria, y durante buena parte del período rindió sus frutos. El promedio móvil trimestral anualizado logró descender desde la zona del 40% hacia valores en torno al 25%, una compresión notable. El inconveniente es que esa herramienta parece haber agotado buena parte de su potencia.

El tipo de cambio oficial aumentó alrededor de un 5% en lo que va del año y un 6% en la comparación de doce meses, medido en promedios mensuales, mientras la inflación acumulada en esos mismos lapsos alcanzó el 23,6% y el 33,4% respectivamente, de modo que el dólar quedó muy rezagado respecto de los precios.

El problema de fondo es que el ancla cambiaria resulta cada vez menos efectiva para la tarea que queda por delante. Como la inflación remanente se concentra en los servicios y en los precios indexados, que son poco sensibles a la evolución del tipo de cambio, la apreciación del peso ya no logra trasladarse a una desaceleración significativa del índice.

El resultado es una inflación que baja poco y a un costo creciente, porque para arrancar esas décimas adicionales la política económica debe sostener una dureza monetaria y una contracción de la demanda que terminan golpeando a la actividad.

Las consecuencias de ese esfuerzo sobre la economía real ya son visibles. El producto se contrajo un 0,6% en el segundo trimestre y los indicadores anticipan una nueva caída en el tercero, lo que configuraría el escenario de una recesión técnica. En paralelo, el empleo privado registrado pierde alrededor de 10.000 puestos por mes y el crédito al sector privado permanece estancado.

El combate contra la inflación, en suma, se libra en un terreno donde cada punto adicional de desinflación se paga con un deterioro palpable del nivel de actividad y del mercado de trabajo.

Las expectativas de los distintos pronosticadores dan cuenta de hasta qué punto se corrigió al alza el sendero inflacionario a lo largo del año. El relevamiento que el Banco Central realiza entre analistas elevó su proyección para 2026 desde el 22,4% de comienzos de año hasta el 30% en septiembre, y para 2027 la llevó del 15% al 21,2%.

El Fondo Monetario Internacional recorrió un camino similar, al pasar de un 25% a un 29,5% para este año y de un 12,5% a un 18% para el próximo. Hasta el propio Gobierno ajustó drásticamente sus números, ya que entre el presupuesto anterior y el presentado recientemente corrigió su estimación para 2026 del 10% al 29% y la de 2027 del 5,9% al 18%.

En el frente financiero, la primera licitación del Tesoro del mes aportó algunas señales de interés. Con vencimientos por $4,86 billones, muy por debajo del promedio superior a los 8 billones de las colocaciones previas, se adjudicaron 6,6 billones, lo que implicó una renovación del 136% de los compromisos.

Conviene matizar ese resultado, de todos modos, porque una recompra de títulos realizada poco antes había inyectado liquidez y facilitado la operación, de manera que la absorción neta de pesos fue menor a la que sugiere la cifra bruta. Un aspecto destacado fue que el Tesoro consiguió colocar, tras cinco licitaciones sin lograrlo, instrumentos con vencimiento posterior a las elecciones, que representaron cerca del 59% del total, y lo hizo sin convalidar premios de tasa significativos.

El comportamiento del Banco Central en el mercado de cambios cierra el panorama con una nota algo más auspiciosa. Tras un primer semestre en el que las compras de divisas promediaron unos US$1900 millones mensuales, el ritmo se había desplomado a 770 millones en agosto y a apenas 474 millones en septiembre.

En octubre, en cambio, la autoridad monetaria recuperó capacidad de acumulación, con compras que ya superan los US$983 millones y un promedio diario cercano a los 89 millones, muy por encima de los 39 millones de agosto y de los 22 millones de septiembre. El balance que surge de todo este cuadro es el de un programa que logró avances innegables en materia de precios pero que choca ahora con un límite estructural.

La inflación cedió de manera considerable, aunque la parte que resta por bajar es la más resistente, anclada en la inercia de los servicios indexados y en una recomposición tarifaria todavía pendiente.

Para romper esa inercia haría falta algo más que la combinación de instrumentos vigente, probablemente un giro en el esquema monetario que incorpore un ancla, un objetivo y una comunicación más nítidos. Mientras ese cambio no llegue, la desinflación continuará avanzando a paso lento y a un costo cada vez más alto para la actividad, el empleo y los ingresos.

Fuente: TN